時(shí)光一逝永不回，往事只能回味。

       在當(dāng)前“趨勢(shì)投機(jī)”大行其道的市場(chǎng)下，醫(yī)藥市場(chǎng)中恒瑞、復(fù)星等優(yōu)等生往往接連創(chuàng)新高，一方面這些公司的確業(yè)績(jī)優(yōu)異，可供炒作話題眾多；而另一方面，也是很多公墓基金操作習(xí)慣決定的，他們?yōu)榱嗽陬l繁的排名中不被別人落下，不得形成抱團(tuán)的態(tài)勢(shì)，然后越炒越高皆大歡喜。因此，對(duì)尋找低估資產(chǎn)的投資者來說“優(yōu)質(zhì)+低估”已成往事。而我們需要做的是尋找“進(jìn)步生”，并等其真正轉(zhuǎn)變?yōu)閮?yōu)等生。而筆者認(rèn)為，海正藥業(yè)就符合“進(jìn)步生”這一特質(zhì)。

       整體來看，2017年公司實(shí)現(xiàn)105.7億的營(yíng)業(yè)收入，同比增長(zhǎng)8.6%，同時(shí)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，而經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流達(dá)到12.4億元，創(chuàng)造歷史水平。營(yíng)收的增長(zhǎng)主要來源于醫(yī)藥制造，實(shí)現(xiàn)43.1億的收入，其中制劑營(yíng)收達(dá)27.8億，同比增長(zhǎng)37.78%；原料藥營(yíng)收為15.3億，增長(zhǎng)18.6%。

       圖1 2008-2017經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流

       制劑銷售情況

       1. 抗感染品種：營(yíng)收11.8億，同比增長(zhǎng)42.89%，公司抗感染的品種主要為替加環(huán)素、美羅培南、亞胺西司、米諾環(huán)素、達(dá)托霉素等，另外還有輝瑞注入的品種特治星。

       表格1 主要抗生素品種2017銷售情況

       公司的抗生素品類在特治星全面銷售、米諾環(huán)素地產(chǎn)化的推動(dòng)下，實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，而據(jù)年報(bào)描述美羅培南與亞胺西司銷售增長(zhǎng)，與PDB不一致，可能是因?yàn)檫@些抗菌藥品較之前走進(jìn)了一些未被PDB覆蓋的醫(yī)院。替加環(huán)素?fù)?jù)公司首席科學(xué)家朱天明介紹，質(zhì)量水平高于原研，未來有望對(duì)原研進(jìn)行替代而保持20%以上增速。而達(dá)托霉素由于病人耐藥菌出現(xiàn)，呈現(xiàn)快速增長(zhǎng)趨勢(shì)。該品種全球銷售額超過10億美金。

       2. 心血管品種：營(yíng)收6.86億，同比增長(zhǎng)123%，公司的心腦血管品種主要為多達(dá)一（氨氯地平阿托伐他汀片）、瑞舒伐他汀、普伐他汀、氟伐他汀、厄貝沙坦等。

       表格2 心血管品種銷售情況

       心血管藥物的崛起是海正銷售能力改善的一個(gè)重大信號(hào)，多達(dá)一為原研獨(dú)家，增長(zhǎng)49%，而瑞舒伐他汀在眾多廠家爭(zhēng)搶市場(chǎng)的情況下能夠保持快速增長(zhǎng)，體現(xiàn)了銷售團(tuán)隊(duì)的努力，未來若如預(yù)期順利通過一致性評(píng)價(jià)，則有望在這個(gè)快速增長(zhǎng)的他汀市場(chǎng)分得一杯羹。而而厄貝沙坦也將成為未來的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)，隨著各個(gè)省市不斷出臺(tái)對(duì)完成一致性片評(píng)價(jià)品種的采購(gòu)招標(biāo)政策，以及其進(jìn)入美國(guó)市場(chǎng)的因素，厄貝沙坦也將成為上億元的大品種。

       3. 抗腫瘤品種：公司抗腫瘤藥物營(yíng)收為7.62億元，同比下降6.68%，主要因?yàn)楸刃穷愃幤肥袌?chǎng)下滑。公司主要品種為表柔比星、伊達(dá)比星、吡柔比星、氟達(dá)拉濱、克拉屈濱、多西他賽等。

       表格3 抗腫瘤品種銷售情況

       與抗生素、心血管業(yè)務(wù)相比，當(dāng)前抗腫瘤產(chǎn)品遜色許多。隨著各類新的抗癌藥物的出現(xiàn)，比星類的產(chǎn)品市場(chǎng)將面臨挑戰(zhàn)，在海正銷售水平不斷提升的情況下，未來銷量有望企穩(wěn)回升。

       4. 其他類品種：海正生產(chǎn)品種氨基葡萄糖、腺苷蛋氨酸（注射劑/片劑）、安佰諾，輝瑞注入的甲潑尼龍（注射劑/片劑）、格列吡嗪緩釋片等。

       表格4 其他品種銷售情況

       甲潑尼龍系列增長(zhǎng)穩(wěn)定，注射劑與片劑合計(jì)終端銷售超過10億元。氨基葡萄糖略有下降，終端市場(chǎng)份額約為第二名。腺苷蛋氨酸雖然注射劑持平，但是由于片劑的銷售增長(zhǎng)迅猛，達(dá)120%，未來有望成為另一個(gè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)。安佰諾與達(dá)托霉素由百盈負(fù)責(zé)銷售，為了保持渠道的關(guān)系，營(yíng)收合計(jì)3478萬元，虧損3063萬元，未來隨著安佰諾產(chǎn)能的解放，百盈會(huì)迅速扭虧，開始為海正貢獻(xiàn)利潤(rùn)。

       總體來預(yù)計(jì)，海正現(xiàn)有品種中生物藥安佰諾將迎來爆發(fā)式增長(zhǎng)，心血管系列品種、腺苷蛋氨酸片劑未來將保持快速增長(zhǎng)，抗生素系、激素系列將維持穩(wěn)定增長(zhǎng)，而抗腫瘤產(chǎn)品會(huì)穩(wěn)中有降。

       研發(fā)進(jìn)展

       當(dāng)前中國(guó)醫(yī)藥市場(chǎng)正處于集中程度不斷提升，創(chuàng)新藥集中問世的階段，對(duì)于一個(gè)醫(yī)藥企業(yè)來說沒有研發(fā)就沒有未來。而海正藥業(yè)在研發(fā)上的投入與重視是大家有目共睹的，這也是企業(yè)未來成長(zhǎng)的關(guān)鍵更是白驊總的執(zhí)著與進(jìn)取。2017年海正研發(fā)支出達(dá)8.44億元，同比增長(zhǎng)8.92%，絕對(duì)金額在行業(yè)中排在前茅，雖然占整體營(yíng)收比例不到10%，但是實(shí)際上占醫(yī)藥制造收入達(dá)19.6%，這在整個(gè)A股醫(yī)藥公司中絕對(duì)是第一名，體現(xiàn)了公司對(duì)研發(fā)的重視程度。

       1. 生物藥

       公司的生物藥板塊是當(dāng)前海正最亮眼也是最值得期待的板塊，也是我認(rèn)為海正一二級(jí)市場(chǎng)估值嚴(yán)重倒掛的原因。公司布局了當(dāng)前主流的單抗產(chǎn)品，并且在快速推進(jìn)臨床，借用白驊總的講話“海正生物藥經(jīng)歷十年，厚積薄發(fā)。我相信，在不久的未來，生物藥將一鳴驚人的展現(xiàn)在制藥行業(yè)和世人眼中！”

       表格5 已啟動(dòng)臨床的單抗類產(chǎn)品

       海正的單抗布局之多，進(jìn)度之快在國(guó)內(nèi)生物藥企業(yè)中可以說是具有較高的競(jìng)爭(zhēng)力，而筆者總結(jié)了一下當(dāng)前主要抗體研發(fā)企業(yè)的研發(fā)進(jìn)度供大家參考（因?yàn)橹敖y(tǒng)計(jì)是截止到2017年底，若有誤差請(qǐng)指正）。

       表格6 可比單抗公司產(chǎn)品布局

       海正生物單抗藥品的布局從上表就可以看出，在行業(yè)是擁有較高的地位的。而當(dāng)前其他一些生物藥的公司估值高企，2017年復(fù)宏漢霖按照約100億人民幣估值融資，而目前網(wǎng)傳估值已達(dá)30億美金；而信達(dá)期望在港股上市，網(wǎng)傳估值在10億美金，那么按照市場(chǎng)估計(jì)海正生物單抗估值在70-100億人民幣是合理的。

       表格7 其他生物藥品

       除了單抗，還值得關(guān)注的是海正的胰島素產(chǎn)品，當(dāng)前市場(chǎng)研究單抗的公司很多，但是研究胰島素的企業(yè)相對(duì)就少了，海正胰島素產(chǎn)品兩個(gè)進(jìn)入了臨床Ⅲ期，具有不菲的價(jià)值，估值應(yīng)在20億左右，比那些剛拿臨床批件的創(chuàng)新藥公司好到不知道哪里去。

       2. 化學(xué)藥

       公司化學(xué)藥相對(duì)生物藥研發(fā)能力要弱一些，不過仍然有值得大家關(guān)注的地方。

       表格8 化學(xué)創(chuàng)新藥

       海澤麥布據(jù)白驊總接受杭州日?qǐng)?bào)采訪時(shí)表示，應(yīng)該在2018年完成生產(chǎn)申報(bào)，未來也有望成為一個(gè)心血管領(lǐng)域的大品種。

       表格9 一致性評(píng)價(jià)進(jìn)展

       公司對(duì)一致性評(píng)價(jià)也十分重視，根據(jù)CDE臨床數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前已經(jīng)開展了10個(gè)品種的一致性評(píng)價(jià)。

       表格10 海外注冊(cè)進(jìn)展

       公司產(chǎn)品的品質(zhì)與生產(chǎn)水平獲得了美國(guó)，澳大利亞的認(rèn)可，未來海外收入會(huì)保持增長(zhǎng)。

       海正2017年重大事件回顧

       總結(jié)完研發(fā)與銷售，公司最干貨的部分就結(jié)束了，至于公司治理的問題，我再怎么分享公司的變化，估計(jì)各位讀者也多半是“不聽不聽，王八念經(jīng)”的狀態(tài)。但是2017年確實(shí)發(fā)生了一些重大的事情

       1. 海正輝瑞分家：輝瑞將持有的49%的海正輝瑞股份轉(zhuǎn)讓給了高瓴資本。高瓴資本是我國(guó)秀的投資公司，希望能夠給海正輝瑞帶來新的管理，提升銷售水平，促進(jìn)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)；而高瓴進(jìn)入海輝后，海輝就獲得了高新技術(shù)企業(yè)的資質(zhì)，享受15%稅收優(yōu)惠。

       2. 2017年2月新版國(guó)家醫(yī)保：公司腺苷蛋氨酸、環(huán)絲氨酸、達(dá)托霉素、重組腫瘤抗壞死因子、氨氯地平阿托伐他汀、伊達(dá)比星、替加環(huán)素新進(jìn)入國(guó)家醫(yī)保。7個(gè)品種里4個(gè)是獨(dú)家。

       3. FDA原料藥解禁：2017年6月，F(xiàn)DA解除了對(duì)海正的人用、獸用原料藥的警告，這意味著公司在美國(guó)注冊(cè)批準(zhǔn)的全部商品將正常出口至美國(guó)。

       4. 導(dǎo)明完成融資：公司控股子公司導(dǎo)明以估值4.8億元，掛牌引進(jìn)3億元增資，同時(shí)1億元債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)。

       5. 員工持股計(jì)劃：這是最重要也是大家最關(guān)心的事情，2017年公司成為浙江省首批混改企業(yè)，公司完成了定增方案的二次修訂，同時(shí)獲得了省國(guó)資委的批復(fù)，預(yù)計(jì)在4月18日的股東大會(huì)開完即上報(bào)證監(jiān)會(huì)。

       6. 海外收入過億：據(jù)年報(bào)顯示，海正美國(guó)公司，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1.25億元，同比增長(zhǎng)281%，這是在海外市場(chǎng)的突破。

       7. 動(dòng)保收入過億：據(jù)年報(bào)顯示海正動(dòng)物保健品營(yíng)業(yè)收入達(dá)1.38億，同比增長(zhǎng)61%，公司還實(shí)現(xiàn)了給國(guó)寶熊貓的供藥。

       8. 南通公司收入提高：據(jù)年報(bào)顯示生產(chǎn)原料藥或中間體的南通公司營(yíng)收為0.65億，同比增長(zhǎng)33.7%。

       時(shí)間有限，做了一點(diǎn)微小的工作，難免出現(xiàn)錯(cuò)誤，歡迎大家指正。

       春風(fēng)又吹紅了花蕊，你已經(jīng)也添了新歲。

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