一、三日三企沖刺IPO，技術(shù)路線暗藏分野

       在2025年6月27日至29日這短短三天內(nèi)，港交所生物科技板塊迎來(lái)了一波令人矚目的密集遞表潮。百力司康、德適生物、勁方醫(yī)藥三家公司相繼遞交招股書(shū)，為港交所的生物科技板塊注入了新的活力，也引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)于生物科技行業(yè)未來(lái)走向的熱烈討論。這三家公司在技術(shù)路線上各具特色，代表了生物醫(yī)藥領(lǐng)域不同的創(chuàng)新方向。

       百力司康成立于2017年12月，是一家專(zhuān)注于抗腫瘤生物創(chuàng)新藥研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化的臨床階段生物醫(yī)藥公司。公司在ADC賽道上持續(xù)發(fā)力，目前有三款腫瘤靶向創(chuàng)新ADC產(chǎn)品處于臨床研究階段，具備治療多種腫瘤適應(yīng)癥的潛力。其核心產(chǎn)品BB-1701是一款靶向HER2的ADC，采用已獲批上市的抗腫瘤小分子藥物艾立布林作為細(xì)胞毒性藥物，這種獨(dú)特的設(shè)計(jì)使其擁有臨床驗(yàn)證的安全性和有效性。BB-1701目前正在推進(jìn)2期臨床隊(duì)列擴(kuò)展研究，且已在中國(guó)和美國(guó)獲批臨床，針對(duì)局部晚期和轉(zhuǎn)移性HER2陽(yáng)性實(shí)體瘤患者。在2023年5月，百力司康與衛(wèi)材就BB-1701達(dá)成臨床試驗(yàn)合作協(xié)議，若衛(wèi)材行使選擇權(quán)，百力司康將獲得總計(jì)高達(dá)20億美元的開(kāi)發(fā)與商業(yè)化里程碑付款以及銷(xiāo)售分成。從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來(lái)看，百力司康展現(xiàn)了典型Biotech的特征，2023年收入1.8億元，2024年驟降至2259萬(wàn)元，主要依靠與衛(wèi)材合作的里程碑付款；而2023-2024兩年虧損合計(jì)高達(dá)7.63億元。

       德適生物則開(kāi)辟了AI醫(yī)療的新賽道。公司自主研發(fā)的iMedImage™商業(yè)化跨模態(tài)醫(yī)學(xué)影像基座模型，支持19種醫(yī)學(xué)影像模態(tài)。在染色體核型分析領(lǐng)域，德適生物成績(jī)斐然。2021年，在國(guó)際染色體AI技術(shù)比武大會(huì)上，德適生物的染色體分析系統(tǒng)戰(zhàn)勝了全球染色體分析龍頭地位的德國(guó)蔡司。其財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在Biotech中較為獨(dú)特，2023年、2024年?duì)I收分別為5284萬(wàn)元和7035萬(wàn)元，已具備一定的持續(xù)造血能力，但兩年仍虧損近1億元，反映出AI醫(yī)療企業(yè)研發(fā)投入大、回報(bào)周期長(zhǎng)的特點(diǎn)。

       勁方醫(yī)藥成立于2017年，是一家處于市場(chǎng)化階段的生物制藥公司，專(zhuān)注于腫瘤、自體免疫和炎癥性疾病領(lǐng)域的創(chuàng)新及有效治療方案。其核心產(chǎn)品GFH925（商品名達(dá)伯特）是一款自主研發(fā)的小分子KRASG12C抑制劑，2024年8月獲中國(guó)國(guó)家藥監(jiān)局批準(zhǔn)上市，成為中國(guó)首 款、全球第三款獲批的KRASG12C抑制劑，用于治療KRASG12C突變的非小細(xì)胞肺癌（NSCLC）的二線或后線療法。2024年，GFH925創(chuàng)造收入1.05億元，但研發(fā)投入吞噬了這些收入，2024年研發(fā)費(fèi)用達(dá)3.32億元，占運(yùn)營(yíng)開(kāi)支85.1%，同年虧損高達(dá)6.78億元。除了GFH925，勁方醫(yī)藥還在推進(jìn)多個(gè)產(chǎn)品的研發(fā)，如GFH312已分別在澳大利亞及中國(guó)完成I期臨床試驗(yàn)，并獲得FDA關(guān)于在美國(guó)開(kāi)展第二期臨床試驗(yàn)的IND批準(zhǔn)，以評(píng)估其對(duì)外周動(dòng)脈疾?。≒AD）伴間歇性跛行（IC）患者的安全性和療效。

       盡管這三家公司在技術(shù)路線和產(chǎn)品布局上各有不同，但它們也面臨著一些共性困局。虧損成為它們的標(biāo)配，研發(fā)投入均占運(yùn)營(yíng)成本80%以上。在生物醫(yī)藥領(lǐng)域，創(chuàng)新藥的研發(fā)是一個(gè)漫長(zhǎng)而昂貴的過(guò)程，從藥物的發(fā)現(xiàn)、臨床前研究到臨床試驗(yàn)，再到最終獲批上市，往往需要數(shù)年甚至數(shù)十年的時(shí)間，期間需要投入大量的資金用于研發(fā)、臨床試驗(yàn)、人才招聘等方面。因此，這些Biotech企業(yè)在發(fā)展初期大多依賴(lài)資本輸血來(lái)維系創(chuàng)新火種，通過(guò)多輪融資來(lái)支持公司的研發(fā)和運(yùn)營(yíng)。

       二、18A規(guī)則重塑生態(tài)，千億資本催生“造富神話”

       在2018年，港交所推出了一項(xiàng)具有深遠(yuǎn)影響的政策——18A上市規(guī)則。這一規(guī)則允許未盈利生物科技公司上市，猶如一場(chǎng)及時(shí)雨，為創(chuàng)新藥企開(kāi)辟了一條重要的融資渠道，徹底重塑了港股生物科技生態(tài)。自規(guī)則推出至2025年初，累計(jì)有70家未盈利生物科技公司通過(guò)18A規(guī)則在港股上市。截至2025年3月，港交所已成為亞洲最大的生物科技融資平臺(tái)，超過(guò)70家創(chuàng)新藥企業(yè)通過(guò)18A規(guī)則上市，若算上排隊(duì)企業(yè)，港交所上市的創(chuàng)新藥企業(yè)突破100家已無(wú)懸念。這一政策的實(shí)施，為眾多處于研發(fā)階段、尚未實(shí)現(xiàn)盈利的Biotech企業(yè)提供了進(jìn)入資本市場(chǎng)的機(jī)會(huì)，使它們能夠獲得資金支持，加速研發(fā)進(jìn)程，推動(dòng)創(chuàng)新藥的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化。

       2025年，資本市場(chǎng)對(duì)生物醫(yī)藥領(lǐng)域的熱情全面爆發(fā)。截至5月底，港股IPO總規(guī)模達(dá)98億美元，接近2024年全年總額，躍居全球第一；新股配售融資總額更達(dá)149億美元，接近2022-2024三年總和。在二級(jí)市場(chǎng)，港股創(chuàng)新藥50ETF（513780）在2025年上半年漲幅達(dá)54.2%，在全市場(chǎng)醫(yī)藥類(lèi)主題基金中名列前茅。這些數(shù)據(jù)充分顯示了資本市場(chǎng)對(duì)生物科技行業(yè)的高度認(rèn)可和積極投入，投資者用真金白銀表達(dá)了對(duì)這個(gè)行業(yè)的信心。

       資本的熱捧不僅推動(dòng)了企業(yè)的發(fā)展，還催生了顯著的財(cái)富效應(yīng)。以藥捷安康為例，其在上市前經(jīng)歷了9輪融資，累計(jì)募資17.23億元。成功上市后，藥捷安康實(shí)控人吳永謙通過(guò)IPO獲得近16億元身價(jià)，實(shí)現(xiàn)了知識(shí)變現(xiàn)，這一案例充分展示了資本在生物科技領(lǐng)域創(chuàng)造財(cái)富的能力。百力司康在IPO前也完成了五輪融資，吸引了夏爾巴、高瓴、東方富海等知名機(jī)構(gòu)的押注，這些資本的注入為企業(yè)的發(fā)展提供了強(qiáng)大的資金支持，也為投資者帶來(lái)了潛在的豐厚回報(bào)。

       對(duì)于投資者而言，投資Biotech企業(yè)有著獨(dú)特的邏輯。一位醫(yī)藥投資人直言：“我們看中的是平臺(tái)技術(shù)的稀缺性和臨床數(shù)據(jù)的突破性，短期盈利不是衡量創(chuàng)新藥企的關(guān)鍵指標(biāo)?！痹谏镝t(yī)藥領(lǐng)域，創(chuàng)新是核心競(jìng)爭(zhēng)力，擁有獨(dú)特的平臺(tái)技術(shù)和取得臨床突破的企業(yè)往往具有更大的發(fā)展?jié)摿?。雖然這些企業(yè)在短期內(nèi)可能無(wú)法實(shí)現(xiàn)盈利，但一旦其研發(fā)的產(chǎn)品成功上市并獲得市場(chǎng)認(rèn)可，將帶來(lái)巨大的商業(yè)價(jià)值。因此，投資者更注重企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿蛣?chuàng)新能力，愿意在企業(yè)發(fā)展的早期階段進(jìn)行投資，以獲取未來(lái)的高額回報(bào)。

       三、從實(shí)驗(yàn)室到港交所，技術(shù)護(hù)城河決定能走多遠(yuǎn)

       在生物醫(yī)藥領(lǐng)域，從實(shí)驗(yàn)室研究到成功登陸港交所，企業(yè)的技術(shù)護(hù)城河深度決定了其在市場(chǎng)中的發(fā)展?jié)摿湍茏叨噙h(yuǎn)。在這波生物科技企業(yè)的發(fā)展浪潮中，各家企業(yè)都在構(gòu)建自身獨(dú)特的技術(shù)壁壘，以在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中占據(jù)一席之地。

       百力司康在ADC平臺(tái)上展現(xiàn)出了強(qiáng)大的速度優(yōu)勢(shì)。其ADC平臺(tái)能夠在14個(gè)月內(nèi)完成從臨床前到IND申報(bào)的過(guò)程，而行業(yè)平均時(shí)間為18個(gè)月。這種高效的研發(fā)速度使百力司康能夠更快地將產(chǎn)品推向市場(chǎng)，搶占市場(chǎng)先機(jī)。在競(jìng)爭(zhēng)激烈的生物醫(yī)藥市場(chǎng)，時(shí)間就是金錢(qián)，更快的研發(fā)速度意味著企業(yè)能夠更早地獲得市場(chǎng)份額，獲取收益，也為后續(xù)的研發(fā)和發(fā)展提供更多的資金支持。

       德適生物則在AI醫(yī)療領(lǐng)域展現(xiàn)出了強(qiáng)大的顛覆力。其AutoVision®瞄準(zhǔn)全球首 款A(yù)I染色體診斷系統(tǒng)，已獲藥監(jiān)局“創(chuàng)新醫(yī)療器械”認(rèn)定。AI技術(shù)在醫(yī)療領(lǐng)域的應(yīng)用正逐漸改變傳統(tǒng)的醫(yī)療診斷模式，德適生物的這一成果不僅具有重要的科研價(jià)值，更具有巨大的商業(yè)潛力。通過(guò)AI技術(shù)，能夠提高診斷的準(zhǔn)確性和效率，降低醫(yī)療成本，滿足市場(chǎng)對(duì)高效、準(zhǔn)確醫(yī)療診斷的需求。這一創(chuàng)新成果也為德適生物在AI醫(yī)療市場(chǎng)中贏得了競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，有助于其進(jìn)一步拓展市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)商業(yè)價(jià)值。

       勁方醫(yī)藥在靶點(diǎn)卡位戰(zhàn)中積極布局。在成功推出中國(guó)首 款獲批的KRASG12C抑制劑GFH925后，又推進(jìn)KRASG12D抑制劑GFH375的臨床研究。KRAS基因突變是腫瘤中常見(jiàn)的基因突變之一，針對(duì)這一靶點(diǎn)的抑制劑研發(fā)具有重要的臨床意義。勁方醫(yī)藥在這一領(lǐng)域的持續(xù)投入和研發(fā)，使其在KRAS抑制劑市場(chǎng)中占據(jù)了有利地位。通過(guò)不斷拓展產(chǎn)品線，滿足不同患者的需求，為企業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

       藥捷安康也憑借全球首個(gè)進(jìn)入注冊(cè)臨床階段治療FGFR復(fù)發(fā)療法的Tinengotinib沖刺商業(yè)化。Tinengotinib主要靶向包括FGFR/VEGFR、JAK和Aurora激酶在內(nèi)的三個(gè)關(guān)鍵通路，有潛力成為全球首 創(chuàng)的有效MTK(多靶點(diǎn)激酶)抑制劑，用于治療各種復(fù)發(fā)或難治、耐藥實(shí)體瘤，包括膽管癌、前列腺癌、乳腺癌、膽道癌和泛FGFR實(shí)體瘤等。這一創(chuàng)新療法為藥捷安康帶來(lái)了獨(dú)特的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，有望在相關(guān)疾病治療市場(chǎng)中獲得一席之地。

       這些創(chuàng)新技術(shù)的背后，是龐大的市場(chǎng)空間。以全球溶瘤免疫療法藥物市場(chǎng)為例，預(yù)計(jì)將從2024年的8710萬(wàn)美元增至2033年的171.45億美元。如此巨大的市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力，為創(chuàng)新藥企提供了廣闊的發(fā)展舞臺(tái)，也吸引了更多的企業(yè)投身于創(chuàng)新藥的研發(fā)。

       然而，企業(yè)也面臨著嚴(yán)峻的生存拷問(wèn)。資本潮水終會(huì)退去，在生物醫(yī)藥領(lǐng)域，雖然當(dāng)前資本對(duì)生物科技行業(yè)熱情高漲，但這種熱情并非永恒不變。隨著市場(chǎng)的發(fā)展和變化，資本的流向也會(huì)發(fā)生改變。當(dāng)資本潮水退去，企業(yè)若不能將“技術(shù)愿景”轉(zhuǎn)化為“商業(yè)造血力”，就難以在市場(chǎng)中生存和發(fā)展。只有實(shí)現(xiàn)技術(shù)與商業(yè)的有效轉(zhuǎn)化，企業(yè)才能在市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中立足，穿越周期，實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。

       結(jié)語(yǔ)

       藥捷安康70%的暴漲點(diǎn)燃了Biotech的港交所狂歡，但招股書(shū)上上億虧損的刺眼數(shù)字也在提醒：資本追捧從不能掩蓋創(chuàng)新藥研發(fā)的“生死賭局”。當(dāng)18A通道擠滿拿著號(hào)碼牌的企業(yè)，當(dāng)千億港元澆灌出KRAS抑制劑、ADC、AI醫(yī)療的繁花——真正的勝負(fù)手不在敲鐘瞬間，而在“未盈利”標(biāo)簽撕下之時(shí)。是成為穿越周期的王者，還是潮退后的裸泳者？答案藏在每一份臨床數(shù)據(jù)、每一次靶點(diǎn)突破與商業(yè)化落地的腳步聲里。