一種顛覆

       業(yè)內(nèi)普遍將2015年藥品審評審批制度改革，視為創(chuàng)新藥的起點。而美國創(chuàng)新藥行業(yè)的起點，則是1976年基因泰克的成立。

       2025年，恰好是中國創(chuàng)新藥10年，美國創(chuàng)新藥50年。

       從整個發(fā)展規(guī)律來說，中國是在比較短的時間內(nèi)，把國際行業(yè)幾十年的發(fā)展歷程，濃縮到一個特定時間階段，而兩者的整個方向和趨勢是沒有差異的。

       這本身就是一種顛覆。

       如果要為這種顛覆找一個更具象的時刻，或許百濟神州A股市值首次超越“一哥”恒瑞醫(yī)藥，更為合適。

       2月21日下午15點，A股收盤，百濟神州大漲8.21%，市值定格在3107億元；恒瑞醫(yī)藥則上漲3.83%，市值停在3080億元。

       由此，也誕生了醫(yī)藥行業(yè)一個歷史性時刻。對于整個產(chǎn)業(yè)來說，這絕非簡單的“新王登基”，而是中國創(chuàng)新藥走上牌桌，讓外界看到，中國產(chǎn)生Big Pharma的可能。

       過去兩年，百濟神州憑澤布替尼（2024年突破20億美元）和替雷利珠的國際化突破，實現(xiàn)營收與市值的雙重躍升。而其2025年經(jīng)營性利潤轉(zhuǎn)正的預期，進一步強化市場信心。

       相比百濟神州的國際化加速度，恒瑞醫(yī)藥依舊處在證明自己的階段。

       曾有投資人曾感慨，不是市場不寬容，而是恒瑞醫(yī)藥轉(zhuǎn)型太慢了。老大哥已經(jīng)意識到，自己需要加速了。

       所以我們看到，2024年以來，恒瑞醫(yī)藥正在加速改變，從引領Newco浪潮，到?jīng)Q定每個產(chǎn)品都愿意尋求合作，到赴港上市，再到全面擁抱DeepSeek。

       2025年港股生物醫(yī)藥烈火烹油，恒瑞醫(yī)藥港股市值反超A股，再反超百濟神州，它們之間的較量才剛剛開始。

       曾幾何時，傳統(tǒng)與創(chuàng)新的對立，仿制與原創(chuàng)的鴻溝，大多數(shù)人認為，傳統(tǒng)藥企已經(jīng)掉隊，無論企業(yè)大小，都難逃致命一問：一個做仿制藥的怎么做得出創(chuàng)新藥？

       隨著時間的發(fā)展，一些大藥企的轉(zhuǎn)型，比如恒瑞醫(yī)藥、翰森制藥與中國生物制藥等這些老牌勁旅，雖并非一帆風順，但卻順理成章，因為他們有錢有人有資源。

       在所有領域，很多時候別人覺得做不到的事情，真正下定決心去做，也不一定有想象中那么困難。因為創(chuàng)新藥沒有想當然，也沒有不可能，更多是必然與偶然的結(jié)合。

       黃粱一夢

       2018年4月，港交所18A新規(guī)生效的鐘聲響起，歌禮制藥成為首個吃螃蟹者。此后三年間，超過60家未盈利生物科技公司涌向香港市場；次年科創(chuàng)板科開板，創(chuàng)新藥的黃金時代徹底開啟。

       2018年-2021年，國內(nèi)生物制藥一級市場融資額近2000億元，創(chuàng)新藥企如雨后春筍。在那個時代，滿地都是機會，大家都在忙著埋頭搞錢，憑借幾張PPT，也能拉來投資、IPO，走向巔峰。

       鼎盛時期的行業(yè)盛況令人目眩：蘇州金雞湖畔的某場路演會上，一位科學家用幾頁PPT融到2億元；上海張江的咖啡館里，投資人爭著給尚未開臨床的候選藥物估值。

       泡沫極速膨脹，然后破裂。

       2021年底，有近80家生物醫(yī)藥企業(yè)在港股IPO排隊中，其中有十余家原計劃在12月上市，但幾乎沒人成功。要么降估值、要么推遲上市時間，這是某投行醫(yī)療組項目負責人給當時那些CEO們的建議。

       沒有趕上IPO末班車的藥企，開始為生存發(fā)愁。即使是已上市藥企的生存問題，也迫在眉睫，一些公司融到錢后，買地買樓、開工廠、上管線，賬上現(xiàn)金可能都撐不過兩年。

       從天堂到地獄，不過半年光景。誰能想到半年前，投資人為了拿到一些藥企的基石份額，甚至還得向投行額外支付1%-2%的“茶水費”。

       這讓無數(shù)身在其中的人，感到黃粱一夢。隨后的事情，大家想必印象深刻，創(chuàng)新藥進入漫長下行通道，市場預期跌入冰點，大批中小藥企生死一線：裁員、砍管線成常態(tài)，破產(chǎn)清算亦不鮮見，昔日明星企業(yè)亦難逃厄運。

       沒辦法，殘酷的周期洗禮中，總有人成為那個代價。就以mRNA為例，當海外mRNA企業(yè)休整一番，繼續(xù)前行之際，國內(nèi)企業(yè)卻步履維艱，一批mRNA企業(yè)陷入“沉默”或“隕落”的結(jié)局。這與當初資本的熱捧形成鮮明對比。

       不止mRNA，所有創(chuàng)新技術的成熟與市場認可，不僅需要時間與深厚的技術積累，更需通過嚴格的臨床試驗驗證其安全性和有效性。但在資本的追捧下，它們被推到了一個很高的位置，風口之后墜落，也就成為了行業(yè)回歸理性后的必然結(jié)果。

       時代的饋贈，早已標好了價格。

       CHINA

       泡沫并非全是壞事，而是中國創(chuàng)新藥從無到有過程中，必然存在的一個產(chǎn)物，能為需要資金持續(xù)支持的創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)提供資本動能。

       這些也換來了一個機會，一個中國創(chuàng)新藥上桌的機會。

       盡管不同于AI產(chǎn)業(yè)轟轟烈烈的變革，以及全球矚目的DeepSeek時刻，由于資本寒冬，生物醫(yī)藥領域的轉(zhuǎn)變相對安靜，但同樣意義重大。以至于《經(jīng)濟學人》發(fā)文章：不止AI，中國藥物也讓世界驚嘆。

       以往，創(chuàng)新藥幾乎都出自歐美，中國藥企在海外藥企眼中，只是不值一提的跟隨者。

       在資本市場改革推出18A、科創(chuàng)板之前的那幾年里，除了PD-1大戰(zhàn)，最重磅的創(chuàng)新藥事件，莫過于傳奇生物在2017年ASCO年會上“一戰(zhàn)成名”。

       從西達基奧侖賽在全球市場的重磅亮相，到百濟神州的me better藥物澤布替尼成為首個國產(chǎn)10億美元分子，再到康方生物的FIC藥物AK 112頭對頭PK默沙東的K藥，如今，中國創(chuàng)新藥也憑實力坐上了牌桌，并讓桌上的人重視，甚至緊張了起來。

       在創(chuàng)新藥領域，我們正在以驚人的速度縮小與美國的差距，甚至在某些細分領域已經(jīng)實現(xiàn)了超越，海外開始“抄中國作業(yè)”，特別是康方生物引領的PD-1/VEGF雙抗浪潮。

       比較起來，資本家的嗅覺更敏銳，去年11月份全球頂尖的醫(yī)藥VC機構(gòu)Atlas對2024年的總結(jié)時，China成為不可忽視的存在，不僅是西方制藥低成本、高質(zhì)量的合作伙伴，更是正在成為全球?qū)＠幬飫?chuàng)新的源泉。

       2024年底，一位海外博主文章引發(fā)的話題——新藥都將來自中國嗎？談論這一話題，似乎還過于遙遠，但我們也要保持期待。畢竟，我們真正大面積搞創(chuàng)新藥就這10年，未來全球50%的FIC/BIC來自中國也不必太過意外。

       因為趨勢正在發(fā)生變化。

       又一場輪回

       都說十年一個周期。2015年7月至今，創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，恰恰反應了一個完整的周期過程，啟動—繁榮—蕭條—復蘇。

       在經(jīng)歷長達4年坍塌式的萎靡不振之后，一場關于創(chuàng)新藥企的價值重估正在轟轟烈烈地上演。整個產(chǎn)業(yè)也完成了從仿制到引領，從邊緣邁向中心的蛻變。這具體體現(xiàn)在三個方面，首先是研發(fā)能力的躍遷。

       根據(jù)發(fā)布在Nature上的一篇文章統(tǒng)計，2015年至2024年期間，中國企業(yè)在全球范圍內(nèi)啟動了4382項首次人體試驗，年增長率達20%。其中，細胞療法（28%）、小分子藥物（19%）和單抗（9%）是主要的治療領域。

       與此同時，創(chuàng)新藥獲批數(shù)量激增。2024年，中國首次批準93種創(chuàng)新藥，創(chuàng)十年新高，其中42%為國產(chǎn)創(chuàng)新藥。

       數(shù)量之外，質(zhì)量更是大幅躍升。過去幾年，國內(nèi)已經(jīng)開始誕生一些引領全球的創(chuàng)新技術。比如PD1/VEGF雙抗、EGFR/HER3雙抗ADC，都是中國企業(yè)率先開辟出細分賽道后，海外企業(yè)再跟進。

       中國創(chuàng)新藥質(zhì)量在全球認可度持續(xù)提升，已經(jīng)看到從me too到me better、BIC、FIC的升級趨勢。

       其次是商業(yè)邏輯的檢驗。一些產(chǎn)品獲批較早、上市后放量較快、后續(xù)投入不高的公司，已經(jīng)率先盈利；而布局版圖更宏大的百濟、信達等頭部玩家，預計2025年-2027年也會集體進入扭虧轉(zhuǎn)盈周期。

       最后是出海找到新大陸。從2023年的ADC熱潮到2024年的雙抗熱潮及NEWCO模式的演繹，再到2025年BD新高潮，截至5月份，跨國藥企手中首付款5000萬美元以上的BD交易，超過40%來自中國企業(yè)。而在4年前，這一比例還不足5%。

       如果以2020年中國創(chuàng)新藥出海元年來看，BD浪潮不僅愈演愈烈，更是在短短5年時間，實現(xiàn)了跨越式提升。

       這背后，是在各方積極參與下，國產(chǎn)創(chuàng)新生態(tài)從逐步建立到初步成熟。過去10年間，資本的進入、政策的支持和無數(shù)藥企的起落浮沉相交織，最終才在今天，為中國創(chuàng)新藥企換來了一個上桌的機會。

       這也正是顛覆性大創(chuàng)新的魅力和魔力所在，它從來都有不確定的偶然甚至運氣，但也總是偶然背后有必然。

       只是，生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的殘酷性在于，所有的勝利往往都是短暫的休戰(zhàn)期。勝利者竭盡全力登上山頂，但越過高峰，另一峰卻又見。

       眼下，也只是一個新周期的開端。下個10年，牌桌上的中國創(chuàng)新藥會走向長期主義的坦途，還是重陷大起大落的震蕩？

       一切取決于“創(chuàng)新”，既改變一切，又沒有盡頭。