港交所的鐘聲還未散去，銀諾醫(yī)藥的股價已如火箭般躥升。
8月15日，這家成立11年的創(chuàng)新藥企登陸港交所，發(fā)行價18.68港元，開盤即暴漲280%，最終收漲206.48%，總市值突破260億港元（人民幣約240億元），堪稱港股IPO新晉人氣王。
事實上，銀諾醫(yī)藥自認購階段就引發(fā)市場追捧，公開發(fā)售階段獲超25萬人認購，孖展倍數超5341倍。
很顯然，銀諾醫(yī)藥趕上了好時候。創(chuàng)新藥板塊經歷四年寒冬后迎來大牛市，國產減肥藥概念股集體起舞——歌禮制藥年內漲幅近500%，信達生物市值突破1600億港元，還有包括圣諾生物、一品紅等在內的A股減肥藥概念股，股價輪番上漲。
當銀諾醫(yī)藥“亞洲首 款國產人源長效GLP-1”的光環(huán)，碰上資本對減肥藥賽道的狂熱追捧，這場席卷港股的GLP-1“后置”狂歡正來到高潮。
不少投資人感慨，一款GLP-1，就能炒到260億港幣。
然而，這是一個最 好的時代，也是一個最壞的時代。代謝減重市場足夠廣闊，也足夠內卷。
對銀諾醫(yī)藥來說，減肥適應癥還在后期臨床試驗階段，國內超200項GLP-1減重臨床試驗已在推進之中；與此同時，司美格魯肽仿制藥也上市在即。
這場開局即內卷的競賽中，狂歡能持續(xù)多久，狂歡之后又能留下什么？這不僅是減肥藥概念股的必答題，也是整個創(chuàng)新藥行業(yè)需要關注的。
趕上了好時候
一手賺超萬港元，這是銀諾醫(yī)藥上市首日送給打新者的禮物。
開盤暴漲280%，最終收于57.25港元，較發(fā)行價18.68港元漲幅高達206.48%，總市值飆升至260億港元。
這場資本狂歡在認購階段就已顯露端倪。公開發(fā)售超額認購5341倍，25.61萬份有效申請爭搶僅365.58萬股的份額，中簽率低至0.5%。
這不僅超過上個月維立志博的IPO表現，更是超越了此前蜜雪集團5200倍的認購記錄，成為港股年內最火爆的IPO。
正如前文所說，銀諾醫(yī)藥歷經10余年終于將核心GLP-1產品依蘇帕格魯肽α推上市，趕上了好時候。一方面，創(chuàng)新藥板塊經歷長達四年的估值回調后，2025年迎來強勁復蘇。港股18A板塊估值修復明顯，年內股價翻倍者不在少數；IPO市場同樣火爆這才有了維立志博、銀諾醫(yī)藥這些現象級IPO的誕生。
另一方面，當場子熱起來之后，資金更傾向尋找有噱頭、有預期的板塊，國產減肥藥概念股坐上了風口，形成強大的板塊效應。
歌禮制藥憑借小分子GLP-1等管線的進展，年內漲幅接近500%；派格生物先抑后揚，年內漲幅也超100%；信達生物作為國內創(chuàng)新藥頭部玩家，今年以來股價不斷走高，最新市值突破1600億港幣，這背后也離不開GCG/GLP-1雙受體激動劑瑪仕度肽的預期支撐。
A股減肥藥概念股也集體上漲，圣諾生物靠多肽原料業(yè)績爆發(fā)，年內股價漲幅超136%，還有一品紅等，即使管線尚未處于極早期，依然阻擋不了投資者的熱情。
銀諾醫(yī)藥的核心吸引力在于其“國產GLP-1首秀”的光環(huán)，依蘇帕格魯肽α于2025年1月獲批用于治療2型糖尿病，是國內首個超長效GLP-1受體激動劑。該藥物半衰期長達204小時，優(yōu)于諾和諾德司美格魯肽的168小時，理論上支持兩周一次給藥。
三期臨床數據顯示，在前4周的治療中，接受 3.0mg依蘇帕格魯肽α治療，患者的糖化血紅蛋白（HbA1c）水平就能降低1.1%。治療24周后，HbA1c較基線顯著降低2.2%，和二甲 雙胍聯合治療時降幅同樣高達1.8%。
憑借臨床效果和商業(yè)化布局，截至2025年5月31日蘇帕格魯肽α產生的收入為3810萬元，起步表現不錯。
同時，其減肥適應癥IIb/III期臨床試驗已于2025年3月啟動，預計2026年四季度完成。在中國6.39億肥胖或超重人群的龐大市場基數下，這一管線賦予了投資者巨大的想象空間。
于是有了這場IPO盛宴。
GLP-1“后置”狂歡
本質上，這更像一種由海外傳導來的GLP-1“后置”狂歡。
2024年，禮來在減肥藥等重磅藥物的預期推動下，市值一度突破9100億美元;Viking等biotech也在資本寒冬中表現，減肥藥是為數不多股價依然堅挺、能夠融到錢、完成IPO的板塊。
如今，這股熱潮轉移至東方，尤其是隨著國產GLP-1研發(fā)與商業(yè)化的推進，銀諾醫(yī)藥、歌禮制藥等概念股集體飆升。
盛宴背后，陰影已然顯現。在海外市場，盡管司美格魯肽、替爾泊肽已登上全球藥品銷售榜前三，但諾和諾德、禮來的股價在觸及高點后持續(xù)回落。
盡管背后各有各的原因，但一個無法回避的共同點是，整個賽道正在迎來內卷、價格戰(zhàn)、預期回落的拐點。
回到銀諾醫(yī)藥來說，盡管頂著首個國產長效GLP-1的光環(huán)，但當前僅獲批糖尿病適應癥，減重適應癥預計2026年四季度才能完成；其用于治療MASH的適應癥臨床已獲得FDA和NMPA的IND批準，尚未開始該適應癥的臨床。
這意味著，待其完成減肥藥臨床、申報上市，到時的市場可能已經刺刀見紅了。
一方面，除了司美格魯肽、替爾泊肽2024年先后獲批減重適應癥，信達生物的瑪仕度肽也已經獲批上市。
海通國際預計，在國內，瑪仕度肽有約兩年的黃金銷售期，2025年-2026年的銷售額分別為6億元和18億元。
這是因為，GLP-1已經是一個極度內卷的賽道。據動脈網統(tǒng)計，截至8月8日，國內有212項圍繞減重適應癥的GLP-1，正處于一期至三期臨床試驗階段。也就是說，在市場更關注的減肥藥市場上，銀諾醫(yī)藥其實難言先發(fā)優(yōu)勢。
另一方面，司美格魯肽的原研專利將于2026年3月到期，國內申報仿制藥的廠家超過15家，其中華東醫(yī)藥、石藥集團的司美格魯肽已先后申報上市。隨著仿制藥入局，GLP-1類藥物價格體系面臨重構。
前有減重雙雄，國產GLP-1雙靶點抑制劑的競爭，后有仿制藥大軍壓境，這種情況下，企業(yè)的生產能力、商業(yè)化推廣，將成為競爭的關鍵因素。
狂歡能持續(xù)多久
從資本市場角度出發(fā)，銀諾醫(yī)藥絕 對是趕上了好時候，超預期完成融資、上市，股價大漲。然而，這是最 好的時代，也是最壞的時代。
對銀諾醫(yī)藥來說，資本市場的開門紅只是漫長征程的起點?，F在大家是在做大蛋糕，但當越來越多競品上市，還能搶到多少蛋糕就各憑本事了。
在開局即內卷的時代，中小藥企如何與深耕代謝領域多年的大藥企競爭，是一道必答題。
這不僅對藥企臨床速度、效果提出新的要求，更要求在渠道、產能、醫(yī)保準入、適應癥拓展方面，都不能有短板。
銀諾醫(yī)藥顯然意識到了渠道的重要性，依蘇帕格魯肽α上市之初，公司就采取了“線上+線下全渠道覆蓋”的策略。2025年2月，產品在上海交通大學醫(yī)學院附屬第六人民醫(yī)院和南京大學醫(yī)學院附屬鼓樓醫(yī)院同步開出首張?zhí)幏?，同時在京東、阿里健康等電商平臺搞首發(fā)、迅速鋪貨。
這種全渠道模式正成為GLP-1藥企的標準配置?，斒硕入囊惨呀浫郎鲜校N售渠道覆蓋公立醫(yī)院、民營醫(yī)療機構，以及院外零售渠道和線上平臺。此前，信達生物管理層就明確，針對瑪仕度肽將采取全渠道營銷模式。
產能方面，目前銀諾醫(yī)藥的生產依賴CDMO代工，自有工廠計劃2026年才開建。相比之下，國際巨頭早已開始全球產能布局，來滿足市場需求、應對可能的價格戰(zhàn)。
更重要的是，減重效果已經被卷到一個高標準，在此基礎上的略微浮動很難帶來根本改變。這也是國際巨頭和本土企業(yè)紛紛布局減重增肌、小分子、長效劑型等創(chuàng)新方向的核心。而在下一代技術迭代的競賽中，銀諾醫(yī)藥的步伐稍顯滯后。
如下圖所示，除了依蘇帕格魯肽α，銀諾醫(yī)藥的其他管線都偏早期，基本都是處于臨床前階段和進入IND準備階段的候選藥物。
其中，YN202是一種處于臨床前階段的靶向生長素釋放肽受體（GHS-R）結合域的重組融合蛋白。臨床前研究結果顯示，YN202會減少內臟脂肪和皮下脂肪，而不會減少肌肉量。
短期內，GLP-1仍然是一門高速增長的好生意。但當市場極度內卷，投資者對單一產品、單一企業(yè)的未來前景，需要保持謹慎樂觀。
因為當預期拉滿，稍有風吹草動，都有可能導致“崩盤”。華爾街也已經為當初超高的預期，交了萬億的學費。
因此，這場狂歡能持續(xù)多久，既取決于大勢，更取決于個體在接下來的市場競爭中，所展現的實力。對銀諾醫(yī)藥們來說，盛宴之后，真正的生存考驗才剛剛開始。
總結
無論如何，這一輪新的資本熱潮涌動，正在帶動生物醫(yī)藥產業(yè)邁入新的良性循環(huán)階段，甚至拯救了不少處在水深火熱之中的biotech。
對于尚未上市的創(chuàng)新藥企，或許也應該早做規(guī)劃。因為，周期起伏是市場常態(tài)，當前的熱度能持續(xù)多久尚無定論，藥企必須在資本熱潮中保持清醒，過去幾年的教訓更是不能遺忘。
換句話說，相比一時的狂歡更重要的是，狂歡之后能留下什么。
因為，國產創(chuàng)新藥下一個十年的繁榮，離不開政策的持續(xù)呵護，更取決于當前行業(yè)與個體的創(chuàng)新投入。
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